Крупные держатели продолжают аккумулировать $BTC. За последнюю неделю кошелек 15oD9P вывел с бирж #Bybit, #Binance и #OKX в общей сложности 1 635 $BTC (около $110,7 млн). Еще один новый кошелек bc1q3a 6 часов назад вывел 450 $BTC (примерно $30,08 млн) с #FalconX.

Компания Bitmine (@BitMNR), связанная с Томом Ли (@fundstrat), нарастила позицию в Ethereum (ETH), сообщает Lookonchain. Фирма дополнительно направила в стейкинг 167"578 ETH на сумму $340 млн. Общий объем застейканных активов превысил 3,31 млн ETH. Текущая оценка позиции составляет около $6,72 млрд.

Nakamoto Inc, управляющая казначейским портфелем в биткоине, сообщила о продаже около 284 BTC в течение марта. Выручка составила порядка $20 млн, средняя цена продажи — примерно $70"422 за BTC. Данные раскрыты в последнем годовом отчете 10-K. Сделка указывает на активное управление казначейскими резервами. В прошлом году компания заметно нарастила позицию: в 2025 году она приобрела 5"342 BTC. Совокупная стоимость приобретения достигла $631,39 млн, средняя цена покупки — около $118"171 за BTC.

Оценка OCC по минимально жизнеспособному уровню капитала для новых заявителей составляет от 6,05 млн до 25 млн долларов. Дочерние структуры традиционных банков получают заметное преимущество по издержкам: им не нужно с нуля выстраивать комплаенс-инфраструктуру. Отдельный риск закладывается в то, что требования AML/CFT OCC прямо перенесло на будущие правила Минфина США: лицензированные эмитенты фактически стартуют без полностью оформленной системы противодействия отмыванию денег и финансированию терроризма, беря регуляторную неопределенность на себя. Источник: CoinFound Ключевые выводы Новый каркас регулирования. OCC стала первым федеральным регулятором США, представившим полный пакет проектных правил по реализации GENIUS Act. Документ на 376 страниц формирует базовую архитектуру лицензирования эмитентов стейблкоинов. Сбор публичных комментариев открыт до 1 мая 2026 года, целевая дата финализации — 18 июля 2026 года (источник: OCC NPRM, 202602). Запрет на повторное использование резервов — центральный элемент. Проект прямо запрещает лицензированным эмитентам PPSI использовать резервные активы для залога, повторного залога (recollateralization) и любых форм «реюза» без исключений и без переходного периода. Это обрывает связку между стратегиями доходности в DeFi и «комплаентными» стейблкоинами. Тезис о «полном запрете доходности» преувеличен. Ряд медиа подал проект как тотальный запрет на доходность по стейблкоинам, но анализ CoinDesk указывает: «опровержимые презумпции» не равны абсолютному запрету и оставляют пространство для вознаграждений на уровне платформ и скидок для мерчантов (источник: CoinDesk, 202603). Развилка для Tether. Крупнейшему эмитенту Tether для регистрации как офшорного PPSI (FPSI) требуется, чтобы Минфин США признал надзор в «домашней» юрисдикции «сопоставимым», а также чтобы компания согласилась на юрисдикцию федеральных судов США. Решение пока не принято, политическая неопределенность высока (источник: Sullivan & Cromwell, 202603). Позиция COINFOUND: ключевой «механизм зачистки» — не доходность, а «водопад» ликвидации. Проект вводит норму о принудительной ликвидации при двух кварталах подряд несоответствия капитальным стандартам. Это удар по крипто-нативным эмитентам с хрупкими капитальными конструкциями. Окно по срокам. После вступления финального правила OCC запускается 120-дневный отсчет. Если финальная версия будет принята до июля 2026 года, GENIUS Act может фактически заработать уже в ноябре 2026 года, а перестройка рынка под новые требования должна быть завершена до этой даты. Основной тезис Главное изменение в 376-страничном проекте — рост барьеров входа на рынок стейблкоинов. Речь не о «технических уточнениях», а о целенаправленном фильтре, выстроенном федеральной системой регулирования США через комбинацию жестких ограничений на резервы и капитального «водопада». Вопрос смещается с «кто сможет получить лицензию PPSI» на «какие бизнес-модели выдержат больше двух кварталов при резервной модели, где запрещена ре-гипотекация». Центральная цель анализа: понять, кого этот набор правил защищает и кого он исключает. Сводное утверждение: проект OCC системно лишает небанковские организации практической возможности выпускать стейблкоины, сочетая запрет на rehypothecation и механизм обязательной ликвидации. Контекст события Закон GENIUS Act (Guidance and Establishing a National Innovation for U.S. Stablecoins Act) был подписан 18 июля 2025 года. 25 февраля 2026 года Управление контролера денежного обращения США (OCC) опубликовало Notice of Proposed Rulemaking (NPRM), Federal Register Docket No. 91 FR 10202 — документ на 376 страниц с 211 вопросом для комментариев. Это первый комплексный пакет реализации GENIUS Act на федеральном уровне после более узких подправил, ранее выпущенных FDIC и ФРС (источник: Jones Day, 202603). Проект фиксирует ключевые элементы режима: квалификационные требования и порядок подачи заявок для держателей лицензии PPSI, обязательство поддерживать резерв 1:1 по справедливой стоимости на постоянной основе, максимальный срок погашения — два рабочих дня, жесткий запрет на повторное залоговое использование резервов. Для крупных эмитентов с обращением свыше 25 млрд долларов вводится дополнительное требование: полное страховое покрытие депозитов в размере 0,5% от объема резервов (с потолком 500 млн долларов) с диверсификацией по нескольким учреждениям (источник: Sullivan & Cromwell, 202603). Если годовой темп погашений достигает порога 10%, срок погашения может автоматически увеличиваться до семи календарных дней, при этом OCC нужно уведомить в течение 24 часов (источник: Jones Day, 202603). Период публичных комментариев завершится 1 мая 2026 года. При этом в конструкции остается системный пробел: требования AML/CFT OCC сознательно отложило до выхода отдельного регулирования Минфина, то есть эмитенты могут начать работу без оформленного «антиотмывочного» каркаса. Как устроен механизм: углубленный разбор 1) Структурные причины Рост стейблкоинов усиливает давление на банковскую систему. По мере приближения предложения USDC к 60 млрд долларов и превышения Tether отметки 150 млрд долларов для ФРС вопрос перестает быть идеологическим («регулировать или нет») и становится стратегическим («в каком формате и с какой скоростью»). Выбор OCC — встроить стейблкоины в существующую банковскую систему лицензирования, а не создавать параллельный контур. Запрет на повторное использование резервов — центральный инструмент. Его логика — защита депозитной базы: если эмитентам позволить размещать резервы в DeFi-стратегиях, стейблкоины превратятся в незастрахованный и не требующий капитала функциональный заменитель депозитов, вытесняющий банковские пассивы. OCC прямо описывает этот замысел в NPRM (источник: Sullivan & Cromwell, 202603). Отсюда следует практический критерий выживаемости: кто способен постоянно держать 1:1, не переиспользовать резервы и проходить полугодовые проверки капитала. Структурно к этому ближе всего федерально лицензированные депозитные институты и их аффилированные лица. По оценке OCC, минимально жизнеспособный капитал для новых заявителей — 6,05–25 млн долларов (источник: Covington & Burling, 202602). Банковские группы при этом экономят на запуске комплаенса, получая выраженную асимметрию по издержкам. Это выглядит не как «нейтральность», а как направленная реконфигурация рынка. 2) Рыночные эффекты Краткосрочно (до 3 месяцев). До дедлайна по комментариям (1 мая 2026 года) фокус дискуссии, вероятно, сместится от «конституционности запрета доходности» к вопросу «как выстроить дорожную карту капитальной достаточности». Доходные конструкции USDC, реализуемые через Coinbase и Circle, попадают в зону комплаенс-проверки по модели «опровержимой презумпции». Это повышает вероятность пересмотра соглашений о распределении доходов в сторону механик программ лояльности, а не процентных выплат (источник: Perkins Coie, 202603). Аналогичное давление может испытать PayPal PYUSD. Для эмитентов, не успевающих провести капитальное планирование, проект описывает жесткую процедуру разрешения проблем: при провале капитального теста по итогам любого квартала запрещается выпуск новых активов; при несоответствии два квартала подряд запускается принудительная ликвидация, в ходе которой нельзя взимать комиссии за погашение. Это напрямую ограничивает эмитентов с «легким» капиталом, характерным для крипто-нативных моделей. Среднесрочно (6–18 месяцев). Главная неопределенность — статус Tether. Для регистрации как офшорного PPSI (FPSI) нужно решение Минфина США о «сопоставимости» надзора в юрисдикции эмитента и согласие на юрисдикцию федеральных судов США (источник: Sullivan & Cromwell, 202603). Прецедентов и графика нет. Если решение будет отрицательным или затянется, доступность Tether в США может оказаться институционально ограниченной, а USDC рискует остаться единственным крупным стейблкоином с полной регуляторной совместимостью в США. В целом рамка ускоряет поляризацию рынка: издержки соответствия толкнут капитализированных крупных игроков (включая Circle и банковские стейблкоины) к росту доли, а небольшие крипто-нативные эмитенты окажутся перед выбором — лицензирование или уход. Угол зрения COINFOUND COINFOUND — исследовательская платформа для институциональных инвесторов и состоятельных участников крипторынка с фокусом «contrarian, data-driven, insight-oriented». В публичной повестке доминирует спор о том, не выходят ли ограничения на доходность за пределы мандата GENIUS Act. В этой логике проект трактуется как очередной виток ужесточения. COINFOUND выделяет другую норму как более определяющую: принудительная ликвидация после двух кварталов несоответствия капитальным стандартам. Ее закрепление сдвигает давление с «границ допустимости доходности» на вопрос операционной выживаемости эмитента. Эффект в первую очередь негативен для небанковских игроков со слабой капитальной базой. Основания оценки: диапазон минимального капитала 6,05–25 млн долларов и сильная асимметрия по затратам в пользу банковских дочерних структур; плюс перенос AML/CFT на будущие правила Минфина, из-за чего эмитенты будут работать в «неполном» комплаенс-каркасе и нести регуляторный риск самостоятельно. При сохранении этой логики в ближайшие 18 месяцев рынок может ускоренно консолидироваться вокруг банковских и аффилированных эмитентов, доля Circle — существенно вырасти, а долларовая доступность Tether — столкнуться с институциональными ограничениями. Дисклеймер о рисках Ключевая неопределенность — расхождение между финальным правилом OCC и текущим проектом. В частности, по одному из центральных пунктов среди 211 вопросов для комментариев — стандартам ликвидности (Option A: принципиальный подход vs Option B: количественные и обязательные требования) — итоговое решение неизвестно, и оно может заметно смягчить или усилить требования к капиталу. Ограничение текущей оценки — отсутствие опубликованного AML/CFT-режима: связанные с ним издержки комплаенса в анализ не включены, что может занижать общую нагрузку. Данные актуальны на март 2026 года; лоббирование в период комментариев способно существенно изменить направление проекта. Отдельный контрсигнал: если Минфин США признает режим регулирования в юрисдикции Tether «сопоставимым», эмитент может получить легитимный доступ к рынку США, что принципиально изменит оценку его позиции. Материал носит информационно-аналитический характер и не является инвестиционной рекомендацией. Справка: источники [1] Jones Day. The GENIUS Act in Action: The OCC Proposes Stablecoin Regulations. March 2026. [2] Sullivan & Cromwell. OCC Proposes Regulations to Implement the GENIUS Act. 202603. [3] Perkins Coie. Stablecoin Interest, Yield, and Rewards: OCC Proposes Sweeping Regulations. March 2026. [4] Covington & Burling. OCC Proposes Rule to Implement the GENIUS Act: Eight Things to Know. February 2026. [5] Elliptic. Crypto Regulatory Affairs: OCC Sets Out Proposed GENIUS Act Rules. 202603.

После закрытия Ормузского пролива 2 марта под ударом оказались поставки порядка 17,8 млн баррелей в сутки — значимая часть мирового потока нефти. За март Brent прибавила почти 60%, WTI — около 53%. Для Brent это самый сильный месячный рост с момента запуска фьючерсов в 1988 году: показатель превзошёл скачок на 46% во время войны в Персидском заливе в 1990-м. Резкий рост нефти обычно подталкивает инфляционные ожидания и тянет доходности облигаций вверх. На протяжении большей части последних двух десятилетий цены на нефть и доходность 10-летних казначейских облигаций США двигались синхронно. Сейчас связь дала сбой. В первые три недели марта тренд был привычным: WTI поднялась с $67 до $100, доходность 10-летних UST выросла с 4,15% до 4,44%. Перелом пришёлся на 27–30 марта. Нефть продолжила ралли, а доходности за три торговые сессии рухнули с 4,44% до 3,92% — на 52 б.п., опустившись ниже психологической отметки 4%. Движение выглядело как классический "бегство в качество": рынок облигаций дал понять, что риски для роста стали перевешивать инфляционные. Oxford Economics сформулировала это так: "Риски для роста начинают перевешивать инфляционные". Речь не об игнорировании инфляции — рынок сильнее боится рецессии. Подобная "развязка" нефти и доходностей встречается редко, но её последствия, как правило, неблагоприятны. За последние полвека было пять эпизодов, когда нефть быстро дорожала более чем на 35%. В 1973 году нефтяное эмбарго привело к падению ВВП США на 4,7%. В 1979-м Исламская революция в Иране увела мировой ВВП от тренда на 3 п.п. В 1990-м война в Персидском заливе спровоцировала кратковременную рецессию в США. В 2008 году нефть достигла $147; хотя рецессия была в основном вызвана финансовым кризисом, нефтяной шок ускорил спад. Исключением стал 2022 год: всплеск из-за войны России и Украины не привёл к рецессии, но вызвал самую жёсткую инфляцию за 40 лет. Мартовский рост 2026 года превзошёл все предыдущие случаи. По оценке экономиста ФРС Джеймса Хэмилтона, между нефтяными шоками и рецессиями нет механической связи, но "чем больше чистый рост цен на нефть, тем сильнее подавление потребления и инвестиций". Goldman Sachs повысил оценку вероятности рецессии в США до 30%, консалтинговая EY-Parthenon — до 40%. Реакция рынков оказалась необычно быстрой. В начале марта индикатор CME FedWatch показывал ожидания трёх снижений ставки в течение года, а вероятность снижения в июне оценивалась в 70%. Затем нефть планомерно росла; 26 марта индекс импортных цен в США подскочил на 1,3%, а будущий председатель ФРС Кевин Уорш допустил, что нейтральная ставка может быть выше. В тот день вероятность повышения ставки в течение года взлетела до 52%, а доходность 10-летних UST достигла 4,35%. FinancialContent назвал это "великим ястребиным разворотом". Через четыре дня картина перевернулась. 30 марта потребительская уверенность резко просела, промышленность неожиданно ушла в сокращение, а доходность 10-летних UST обвалилась до 3,92%. По данным FinancialContent, вероятность ставки на "голубиный" разворот ФРС в мае выросла до 65%. В Goldman Sachs заявили, что рынки неверно прочитали направление движения ставок. В тот же день Джером Пауэлл, выступая перед студентами Гарварда, сказал, что ФРС "ещё не дошла до точки, когда необходимо решать, следует ли 'смотреть сквозь' шоки от войны", и подчеркнул, что "закреплённые инфляционные ожидания критически важны". Axios писал, что рынок воспринял слова Пауэлла как сигнал: Федрезерв не стремится ни повышать ставку ради борьбы с инфляцией, ни спешить со снижением ради поддержки экономики — регулятор ждёт, окажется ли этот шок предложения временным или устойчивым. Рынок облигаций ждать не стал. По оценке стратега Citigroup Маккормика, если ориентироваться на историю, впереди стагфляция — плохо и для облигаций, и для акций. Период стагфляции 1973–1982 годов дал показательный расклад: золото обеспечило реальную среднегодовую доходность +9,2%, товарный индекс S&P GSCI вырос на 586% за десятилетие, недвижимость дала +4,5%. S&P 500 показал реальную среднегодовую доходность 2%, а длинные UST — 3%. По данным NYU Stern, длинные казначейские облигации потеряли 8,6% за один год в 1979-м. Классический портфель 60/40 оказался раздавлен: инфляцию обгоняли только реальные активы. Société Générale прогнозирует среднюю цену Brent в апреле на уровне $125 и считает "достоверным пиком" $150. Goldman Sachs осторожнее: $115 в среднем за апрель. При этом банк закладывает восстановление нормальной работы Ормузского пролива в течение шести недель и снижение к концу года до $80. Рынок облигаций уже сделал ставку за всех: выбирая между инфляцией и рецессией, он голосует за рецессию. Источник: 律动

После запуска Teucrium первого в США ETF на XRP реакция рынка оказалась сильнее ожиданий. За 12 недель фонд привлёк $500 млн — заметная сумма для любого ETF, тем более для криптодеривативного продукта, который не держит физический XRP. Основатель и CEO Teucrium Сал Гилберти охарактеризовал сторонников проекта резко: "Сообщество XRP — это армия. Они готовы идти в бой. Действительно готовы". С выходом спотовых ETF на XRP, по словам Гилберти, поведение инвесторов изменилось. Долгосрочные держатели в основном перешли в спотовые продукты: они размещают XRP и ждут, а плечевой ETF стал инструментом для дейтрейдеров и краткосрочных спекулянтов. "Покупай-и-держи перешли в спотовые XRP ETF — и это правильно", отметил он. "Пользователи плечевых продуктов действуют очень агрессивно, в основном это дейтрейдеры". Инверсный ETF на XRP у Teucrium также подготовлен, но, по словам Гилберти, запускать его сейчас не спешат. "Сейчас все настроены по-бычьи. Мы дадим инвесторам то, что они хотят и что им нужно". Объясняя, почему он сохраняет оптимизм в отношении Ripple, Гилберти свёл аргументы к одному слову — фокус. Он подчеркнул, что Ripple уже более десяти лет последовательно продвигает задачу сделать международные денежные переводы быстрее и дешевле. Реестр XRP Ledger, по его оценке, закрывает расчёты за 3–5 секунд — на фоне текущей системы T+1, на которой по-прежнему работает традиционный финансовый рынок. "Нам нужны мгновенные расчёты. Это будет необходимо в современной экономике. Это нужно уже сейчас", сказал он. Отдельно Гилберти указал на активную стратегию поглощений и работу Ripple по лицензированию как на признаки того, что компания строит полноценную интегрированную финансовую экосистему, а не просто продвигает токен. "Мне нравится их трудовая этика. Мне нравится, что они держатся курса". В регуляторной повестке он следит за законопроектом CLARITY Act, который может формально определить статус криптоактивов и снизить неопределённость, сопровождающую отрасль многие годы. Вероятность принятия он оценивает прагматично: "Если ни одна из сторон не довольна, значит, скорее всего, есть сделка. Это признак действительно хорошей сделки по сложной теме". Теги: криптоновости, Ripple (XRP)

После закрытия Ормузского пролива 2 марта под ударом оказалось около 17,8 млн баррелей в сутки мировых поставок нефти. На этом фоне в марте Brent подорожала почти на 60%, WTI — примерно на 53%. Для Brent это самый резкий месячный рост фьючерсов с момента их запуска в 1988 году: показатель превзошел скачок на 46% во время войны в Персидском заливе в 1990-м. В нормальных условиях такой рост цен на нефть подогревает инфляционные ожидания и тянет вверх доходности гособлигаций. В большинстве эпизодов последних двух десятилетий нефть и доходность 10-летних казначейских облигаций США двигались синхронно. В этот раз связь разорвалась. В первые три недели марта корреляция сохранялась: WTI поднялась с $67 до $100, доходность 10-летних U.S. Treasuries выросла с 4,15% до 4,44%. Перелом пришелся на 27–30 марта. Нефть продолжила ралли, а доходность обвалилась с 4,44% до 3,92% — на 52 б.п. за три торговые сессии, опустившись ниже психологической отметки 4%. Рынок облигаций считал это как классический "бегство в качество": риски замедления экономики стали доминировать над инфляционными. Oxford Economics сформулировала это так: "Риски для роста начинают перевешивать риски инфляции". Иными словами, рынок не игнорирует инфляцию — он сильнее боится рецессии. Такая декорреляция редка и исторически редко заканчивается благополучно. За последние полвека краткосрочные скачки цен на нефть более чем на 35% случались пять раз. В 1973 году нефтяное эмбарго привело к снижению ВВП США на 4,7%. В 1979-м Иранская революция заставила мировой ВВП отклониться от тренда на 3 п.п. В 1990-м война в Персидском заливе спровоцировала кратковременную рецессию в США. В 2008-м нефть достигла $147; хотя основной причиной рецессии стал финансовый кризис, нефтяной шок ускорил спад. Единственным исключением был всплеск 2022 года на фоне войны России и Украины: рецессию он не вызвал, но привел к самой сильной инфляции за 40 лет. Мартовский рывок 2026 года превзошел все эти случаи. По оценке экономиста ФРС Джеймса Хэмилтона, механической связи между нефтяными шоками и рецессиями нет, но "чем больше чистый рост цен на нефть, тем сильнее подавление потребления и инвестиций". Goldman Sachs повысил оценку вероятности рецессии в США до 30%, консалтинговая EY-Parthenon — до 40%. Переоценка ожиданий рынком прошла необычно быстро. В начале марта инструмент CME FedWatch показывал ожидания трех снижений ставки в течение года и около 70% вероятности снижения в июне. Затем нефть продолжала дорожать; 26 марта индекс импортных цен в США подскочил на 1,3%, а будущий председатель ФРС Кевин Уорш дал понять, что нейтральная ставка может быть выше. В тот день вероятность повышения ставки в течение года подскочила до 52%, а доходность 10-летних достигла 4,35%. FinancialContent назвал это "Великим ястребиным разворотом". Спустя четыре дня картина изменилась полностью. 30 марта индекс потребительского доверия резко просел, промышленность неожиданно перешла к сокращению, а доходность 10-летних упала до 3,92%. По данным FinancialContent, вероятность "голубиного" разворота ФРС в мае выросла до 65%. Goldman Sachs отметил, что рынок неверно оценил направление движения ставки. В тот же день Джером Пауэлл, выступая перед студентами Гарварда, сказал, что ФРС "еще не дошла до точки, когда необходимо решать, следует ли игнорировать влияние войны", но подчеркнул: "якорные инфляционные ожидания критически важны". Axios писал, что рынок прочитал это как сигнал: ФРС не хочет ни повышать ставку ради борьбы с инфляцией, ни спешить со снижением ради поддержки экономики — регулятор ждет, окажется ли этот шок предложения временным или устойчивым. Рынок облигаций ждать больше не готов. Если ориентироваться на историю, стратег Citi Маккормик сформулировал прогноз предельно жестко: впереди стагфляция — плохо для облигаций и плохо для акций. Период стагфляции 1973–1982 годов оставил показательный след в доходностях: золото обеспечило реальную среднегодовую доходность +9,2%, товарный индекс S&P GSCI вырос на 586% за десятилетие, недвижимость дала +4,5%. S&P 500 показал реальную среднегодовую доходность 2%, долгосрочные U.S. Treasuries — 3%. По данным NYU Stern, одни только долгосрочные казначейские облигации в 1979 году потеряли 8,6% за год. Классический портфель 60/40 (60% акции и 40% облигации) в условиях стагфляции оказывается под двойным давлением. Опередить инфляцию способны лишь реальные активы. Société Générale ожидает среднюю цену Brent на уровне $125 в апреле и допускает "убедительный пик" около $150. Goldman Sachs осторожнее: прогнозирует среднюю апрельскую цену $115, но исходит из того, что Ормузский пролив вернется к нормальной работе в течение шести недель, а к концу года котировки опустятся до $80. Рынок облигаций уже сделал ставку за всех: между инфляцией и рецессией он выбрал рецессию.

Криптовалютная компания Bitmine нарастила участие в стейкинге Ethereum, дополнительно отправив в депозитный контракт 167 578 ETH на сумму около $342,4 млн. Операцию 10 апреля 2025 года зафиксировал провайдер ончейн-аналитики Onchain Lens. После этого совокупный объём ETH, размещённый Bitmine в стейкинге, вырос до 3 310 221 ETH, что оценивается примерно в $6,7 млрд. Согласно ончейн-данным, средства поступили с кошелька, контролируемого Bitmine, напрямую в официальный staking deposit contract Ethereum. Активы будут участвовать в обеспечении безопасности сети и приносить компании вознаграждение за стейкинг. Масштаб сделки подчёркивает сразу несколько моментов: наличие у Bitmine значительных ликвидных резервов ETH, готовность фиксировать капитал на средний и длинный срок, а также уверенность в экономической модели Ethereum после The Merge. Крупные депозиты в стейкинг обычно рассматриваются рынком как индикатор ожиданий стабильности сети и приемлемой доходности, а также как фактор, сокращающий объём доступного для оперативной торговли предложения ETH. Действия Bitmine укладываются в более широкий тренд институционального участия в стейкинге. Крупные управляющие активами и публичные компании всё активнее используют стейкинг как источник относительно предсказуемой доходности по сравнению с торговыми стратегиями, одновременно поддерживая инфраструктуру сетей, в которые инвестируют. В модели proofofstake валидаторы финансово заинтересованы вести себя добросовестно, что считается одним из ключевых элементов её экономики. По оценке на основе совокупного объёма около 118 млн ETH в стейкинге, доля Bitmine составляет примерно 2,8% от общего количества застейканных монет. Объём новой транзакции — 167 578 ETH (около $342,4 млн), общий объём Bitmine — 3 310 221 ETH (около $6,7 млрд). В пересчёте на инфраструктуру это сопоставимо примерно с 5 250 новыми валидаторскими узлами и порядка 103 400 узлов у Bitmine в сумме. С точки зрения сетевой безопасности дополнительный объём валидаторов повышает устойчивость Ethereum: расширение набора валидаторов усиливает децентрализацию и увеличивает стоимость потенциальной атаки. Аналитики также отмечают, что по мере роста общего объёма стейкинга доходность (APY) для участников может постепенно снижаться из-за распределения наград между большим числом валидаторов — это стандартный рыночный эффект. Эксперты по финтеху указывают, что институциональные игроки нередко накапливают ETH в периоды консолидации рынка и затем используют подход "staking and holding", превращая пассивный актив в доходный. Для Bitmine вознаграждение за стейкинг может стать заметным ежегодным источником выручки и реинвестироваться в операции. Как отмечает аналитик данных блокчейна из крупной исследовательской компании, дисциплинированные многомиллиардные стейкинг-операции смещают фокус с спекуляций в сторону инфраструктурных инвестиций и управления казначейством на горизонте нескольких лет. С рыночной точки зрения ключевой эффект связан с предложением: стейкинг выводит ETH из немедленно ликвидного оборота, снижая объёмы на биржах и в ежедневном трейдинге. Это способно уменьшать давление продаж и поддерживать стабильность, хотя отдельные сделки сами по себе не обязательно становятся прямыми драйверами цены — существенную роль сохраняют макроусловия и регуляторные новости. В перспективе институциональный стейкинг, по ожиданиям, будет расти. Среди факторов — повышение регуляторной определённости в крупных экономиках, зрелость инфраструктуры (кастодиальные решения, сервисы стейкинга и страховые продукты) и устойчивый спрос на доходность в глобальных портфелях, где стейкинг Ethereum воспринимается как источник некоррелируемой доходности. На этом фоне доля предложения ETH, находящегося в стейкинге, может продолжить постепенный рост. Справка: что означает стейкинг Ethereum — Стейкинг — это внесение ETH в официальный смарт-контракт сети для участия в валидации, обработке транзакций и создании блоков с получением вознаграждения. — После обновления Shanghai вывод застейканных ETH и начисленных наград возможен, но действует очередь и период "разблокировки", поэтому это скорее полуликвидное размещение, чем бессрочная заморозка. — Крупномасштабный стейкинг, как правило, повышает безопасность сети; при росте общего объёма стейкинга средняя доходность для валидаторов обычно плавно снижается. Дисклеймер: материал носит информационный характер и не является инвестиционной рекомендацией. Перед принятием инвестиционных решений рекомендуется провести собственное исследование и/или проконсультироваться с квалифицированным специалистом.

Автор: James Butterfill Подготовлено: Wu Shuo Blockchain Ключевые выводы отчёта Bitcoin Mining Report за I кв. 2026 — Маржинальность под сильным давлением. IV кв. 2025 стал самым тяжёлым периодом для майнеров после халвинга апреля 2024 года: коррекция BTC и рекордный хешрейт опустили hash price ниже $30/PH/день — минимум за пять лет. Около 15–20% парка устаревших ASIC в мире оказалось нерентабельным. — Ускоряется разворот в AI/HPC. Публичные майнинговые компании суммарно объявили о контрактах в AI/HPC более чем на $70 млрд. Рынок платит премию за «AI-историю» (мультипликаторы до 12,3x), сектор быстро делится на «инфраструктурных провайдеров» и «чистых майнеров». — Временная просадка хешрейта. Из-за сжатия прибыли, зимних ограничений по электроэнергии и регпроверок мировой хешрейт снизился примерно на 10% от пика IV кв. Модели CoinShares предполагают устойчивость отрасли: к концу 2026 года хешрейт может восстановиться и вырасти до 1,8 ZH/s. — Рост затрат и реструктуризация долга. Инвестиции в AI-инфраструктуру подняли all-in себестоимость на 1 BTC и увеличили долговую нагрузку у ряда гибридных компаний (например, CIFR, WULF). Майнеры с низким левериджем, такие как CLSK и HIVE, демонстрируют более жёсткую финансовую дисциплину и преимущество по «чистой» себестоимости майнинга. — Главный вывод. Отрасль входит в фазу глубокой структурной перестройки. Если BTC не вернётся выше $100 000 к 2026 году, уход высокозатратных игроков (miner capitulation) ускорится; выигрывать будут операторы с ультрадешёвой электроэнергией либо те, кто успешно монетизирует переход в AI. I. Резюме IV кв. 2025 стал самым сложным для майнеров с момента халвинга апреля 2024 года. Биткоин скорректировался с исторического максимума около $124 500 в начале октября до примерно $86 000 к концу декабря (просадка порядка 31%). На фоне близкого к историческим пикам сетевого хешрейта это сжало hash price до минимальных значений за пять лет. В IV кв. 2025 средневзвешенная денежная себестоимость добычи 1 BTC у публичных майнеров выросла примерно до $79 995. Период высветил три темы: 1) Давление на прибыльность. Hash price опустился примерно до $36–38 за PH/s в день, приблизившись к точке безубыточности для многих операторов. Три последовательных снижения сложности (впервые с июля 2022 года) стали сигналом «капитуляции майнеров». В I кв. показатель просел до $29/PH/s/день. 2) Ускорение трансформации в AI/HPC. Разрыв между «чистыми майнерами» и компаниями, разворачивающимися в инфраструктуру под AI, увеличивается. Совокупно сектор уже объявил AI/HPC-контракты более чем на $70 млрд. WULF, CORZ, CIFR и HUT фактически превращаются в операторов дата-центров, параллельно сохраняя майнинг. 3) Перестройка капитальной структуры. Несколько компаний нарастили долг под строительство AI-инфраструктуры. У IREN — $3,7 млрд конвертируемых облигаций; общий долг WULF — $5,7 млрд; CIFR разместила $1,7 млрд старших обеспеченных нот. Рост левериджа заметно изменил риск-профиль отрасли. II. AI и майнинг конкурируют за стойки AI всё активнее конкурирует за стойки в дата-центрах. В долгосрочном горизонте это может вытеснять майнинг в более дешёвые и более «прерывистые» источники энергии. По заявлениям компаний, к концу года публичные майнеры потенциально могут получать до 70% выручки от AI (против около 30% сейчас). То, что начиналось как «побочная диверсификация», становится ключевым бизнесом. В 2025 — начале 2026 годов подписан пакет соглашений по GPU-colocation и облачным услугам с hyperscalers суммарно более чем на $70 млрд. Большинство контрактов предполагает строительство новых ЦОД, что повышает вероятность сворачивания части действующих майнинговых мощностей. Экономика процесса понятна: hash price остаётся у циклических минимумов, маржа майнинга сжимается, а AI-инфраструктура даёт более высокую и более стабильную доходность. Перенаправление мощности и капитала в HPC логично для операторов со масштабируемой энергобазой и компетенцией в ЦОД. При этом стратегии расходятся: — IREN и Bitfarms активно позиционируются как HPC-провайдеры, используя майнинг как переходный этап. — CleanSpark в ближайшей перспективе делает ставку на майнинг, постепенно наращивая присутствие в AI. — Третья группа остаётся в майнинге, но меняет операционную модель: вместо мегаплощадок — фокус на самой дешёвой, часто прерывистой энергии (избыточная ВИЭ-генерация, flare gas). Marathon, к примеру, разворачивает локальные контейнерные площадки около 10 МВт на периферии энергосетей. Это подходит майнингу, терпимому к отключениям, но плохо совместимо с AI-нагрузками, которым нужна почти непрерывная работа. Важная неопределённость — устойчивость AI-поворота. При заметном восстановлении доходности майнинга часть операторов может пересмотреть распределение капитала между направлениями. В долгосрочном сценарии число «чистых майнеров» может сократиться, а гибридные инфраструктурные компании — стать нормой. Разница капиталоёмкости существенная: инфраструктура майнинга оценивается примерно в $700 000–$1 млн на МВт, AI-инфраструктура — в $8–$15 млн на МВт. Конверсия активно монетизируется: — CORZ: введено около 350 МВт HPC, около 200 МВт уже в биллинге. Контракт с CoreWeave расширен до $10,2 млрд на 12 лет. Цель — полный ввод 590 МВт к началу 2027 года. — WULF: на площадке Lake Mariner введено 39 МВт критической IT-мощности. Совокупная контрактная выручка HPC — $12,8 млрд. Платформа расширяется до пяти локаций, суммарно около 2,9 ГВт. — CIFR: с Fortress Credit Advisors развивает площадку Barber Lake на 300 МВт; заключено многомиллиардное соглашение с Fluidstack (при поддержке Google). Выручки пока нет. — IREN: парк превышает 10 900 GPU NVIDIA. Проекты расширения Childress Horizon 1–4 (до 200 МВт жидкостно-охлаждаемых GPU). Выручка AI cloud — $17,3 млн в IV кв. — HUT: подписан 15-летний договор аренды на $7 млрд для 245 МВт с Fluidstack (River Bend, Луизиана), запуск первого зала — в начале 2027 года. Срыв сделки CORZ–CoreWeave (акционеры отклонили 30 октября 2025 года) показал напряжение между ценностью инфраструктуры и оценкой акций. CORZ также пересмотрела отчётность из‑за некорректной капитализации активов, предназначенных к выводу в ходе перехода на HPC. Доля AI/HPC в выручке пока растёт с низкой базы: в IV кв. у CORZ — 39% выручки, у WULF — 27%, у IREN — 9%, у HIVE — 5%. III. Динамика мирового хешрейта В конце августа 2025 года хешрейт сети впервые превысил 1 ZH/s. В начале октября он достиг пика около 1 160 EH/s. В IV кв. произошёл откат: к концу декабря хешрейт снизился примерно на 10% до около 1 045 EH/s (в начале февраля падал до 850 EH/s, затем восстановился). Параллельно последовали три подряд снижения сложности. Факторы: — коррекция BTC вывела часть установок эпохи S19 ниже безубыточности; для S19 XP предельная цена электроэнергии снизилась с около $0,12/кВт·ч в декабре 2024 до около $0,077/кВт·ч в декабре 2025; — рост зимних тарифов и ограничения ERCOT увеличили число убыточных часов в ноябре–декабре; — возобновление регдействий в Синьцзяне в декабре 2025 года ограничило работу майнинга (перенос мощностей не был постоянным). Несмотря на просадку, за 2025 год сеть прибавила около 300 EH/s. На момент подготовки отчёта общий хешрейт держится около уровня конца 2025 года — примерно 1 020 EH/s. По логарифмической шкале откат несопоставим с запретом майнинга в Китае в 2021 году и выглядит скорее циклическим и погодным явлением. Прогноз CoinShares: к концу 2026 года мировой хешрейт может достичь 1,8 ZH/s, а 2 ZH/s — к концу марта 2027 года (на месяц позже предыдущей оценки). География: США, Китай и Россия контролируют около 68% мирового хешрейта. Доля США выросла примерно на 2 п.п. кв/кв. Парагвай, Эфиопия и Оман вошли в топ-10 благодаря проектам, включая HIVE (300 МВт в Парагвае) и BTDR (40 МВт в Эфиопии). IV. Hash price: пять лет минимума и новые уровни после халвинга Hash price достигал около $63/PH/s/день в июле 2025 года и снижался весь IV кв. К ноябрю он упал до $35–37/PH/s/день. Краткий отскок до $38–40/PH/s/день в конце декабря — начале января быстро сошёл на нет: к началу марта 2026 года показатель опустился до $28–30/PH/s/день — новый минимум после халвинга. Причины: рекордная сложность (пик 155,97T после роста на 6,31% 29 октября), падение цены BTC на ~31% от октябрьского максимума, а также крайне низкие комиссии (стабильно ниже 1% награды блока, в среднем около 0,018 BTC на блок). При средних промышленных тарифах около $0,05/кВт·ч (и около $0,077/кВт·ч для S19 XP) оборудование предыдущих поколений, например S19j Pro с эффективностью около 29,5 J/TH, к концу года оказалось заметно ниже безубыточности, а в 2026 году условия ухудшились. Актуальная оценка: ухудшение условий превзошло ожидания — до около $28/PH/s/день в конце февраля, затем восстановление к $30–35 на момент подготовки материала. При текущих уровнях старым машинам нужна электроэнергия дешевле $0,05/кВт·ч, чтобы оставаться в плюсе по денежному потоку; модели последнего поколения с эффективностью ниже 15 J/TH сохраняют здоровую маржу при типичных промышленных тарифах. Чтобы устойчиво вернуться выше $40, BTC, по оценке, должен вырасти к $100 000 к концу года, причём рост цены должен опережать расширение мирового хешрейта. Без сильного ралли CoinShares ожидает дальнейшую «капитуляцию» высокозатратных майнеров в первом полугодии 2026 года. Существующая экономика майнинга не стимулирует масштабное обновление парка: сначала требуется дальнейшее вытеснение устаревших мощностей, снижение суммарного хешрейта и сложности, после чего появится окно для входа или апгрейда. Тем не менее устойчивость сети сохраняется. Поддерживающие факторы: государственные/стратегические майнинговые мощности, доступ к сверхдешёвой или «застрявшей» энергии, а также подключение производителями ASIC непроданных запасов на собственных площадках, чтобы выполнять обязательства по заказам у фабрик вроде TSMC и Samsung. Давление на прибыль привело к распродаже резервов: публичные майнеры сократили совокупные запасы более чем на 15 000 BTC от пика. Core Scientific продала около 1 900 BTC (примерно $175 млн) только в январе и планирует распродать почти все остатки к I кв. 2026 года; Bitdeer обнулила казначейство в феврале; Riot продала 1 818 BTC (около $162 млн) в декабре 2025 года. Сценарии CoinShares: — при возврате BTC к $100 000 hash price может подняться до $37/PH/s/день; — если цена удержится ниже $80 000 при росте сложности, hash price может продолжить снижаться, хотя отключение убыточного оборудования способно стабилизировать показатель; — при тесте исторического максимума около $126 000 hash price может подскочить до $59/PH/s/день. На уровне около $30/PH/день майнеры слабее S19 XP при стоимости электроэнергии $0,06/кВт·ч и выше работают в убыток; по оценке, это 15–20% активного мирового парка. V. Анализ себестоимости майнинга 1) Общая картина Данные по IV кв. 2025 приведены в долларах США на 1 добытый BTC, с распределением затрат пропорционально доле self-mining выручки (методика — в приложении). Наблюдения: — Стройка AI/HPC искажает «витринные» показатели себестоимости у гибридных компаний: долг, SG&A и D&A распределяются на уменьшающуюся базу добычи BTC, раздувая cost per BTC. — Электроэнергия в отрасли подорожала относительно II кв. 2025 из‑за роста сложности, зимних цен и снижения BTC. — D&A — крупнейшая часть неденежных расходов и сильно зависит от учётной политики. Выбросы: MARA — $136 000/BTC и CIFR — $88 000/BTC. — SBC остаётся важным дифференциатором. Выбросы: HUT — $48 500/BTC (в основном разовые награды CEO/CSO) и CORZ — $35 500/BTC. — Процентные расходы заметно давят на отдельные компании: WULF ($145 000/BTC), CIFR ($56 000/BTC), BTDR ($16 000/BTC). У HIVE ($320/BTC) и CLSK ($830/BTC) леверидж крайне низкий. 2) Выборочные детали по компаниям (IV кв. 2025) MARA (MARA Holdings) — Добыто: 2 011 BTC — Total cost: $153 040/BTC — Cash cost (до налога): $103 605/BTC К концу декабря energised hashrate — 53,2 EH/s (+15% кв/кв), но из‑за роста сложности среднесуточная добыча снизилась до ~21,9 BTC. Электроэнергия — $64 703/BTC; значительная доля расходов связана с хостингом у третьих лиц ($79,4 млн из $130,1 млн). D&A — $136 166/BTC (самый высокий показатель). Консолидированная стоимость была искажена налоговой выгодой $183,4 млн от переоценки BTC по ASU 2023–08; без неё показатель составил $240 407. MARA придерживалась HODL, удерживая 7 377 BTC в программах стороннего кредитования, но с III кв. 2025 разрешила продажу вновь добытых монет для финансирования операций. В отчёте 10-K от 2 марта 2026 года компания расширила разрешение на продажи на весь резерв 53 822 BTC. На решение повлияло давление по кредитной линии на $350 млн под залог BTC: при снижении BTC к $68 000 в начале 2026 года LTV поднялся примерно до 87%. Также объявлено партнёрство со Starwood Capital в AI/HPC и приобретена доля 64% в Exaion за $174,5 млн в феврале 2026 года. IREN (IREN Limited) — Добыто: 1 664 BTC — Total cost: $140 441/BTC — Cash cost: $58 462/BTC Благодаря условиям энергоконтрактов на площадке Childress (Техас) и $1,8 млн дохода от demand response в IV кв. компания показала минимальную стоимость энергии: $34 325/BTC. Установленный хешрейт — 46 EH/s, эффективность флота около 15 W/T. SBC — $31 717/BTC (в IV кв. $58,2 млн, рост в 7,3 раза г/г). D&A почти удвоилась г/г до $99,2 млн. Долг: $3,7 млрд конвертируемых нот (пять траншей 2029–2033), купоны 2,75%–3,50%. AI cloud выручка — $17,3 млн (9% общей выручки). Проекты Horizon 1–4 (до 200 МВт) строятся. CLSK (CleanSpark) — Добыто: 1 821 BTC — Total cost: $118 932/BTC — Cash cost (до налога): $71 188/BTC SG&A — $17 848/BTC, SBC — $6 662/BTC (одни из самых низких). Электроэнергия выросла до $52 463/BTC (во II кв. было $44 679) из‑за сложности. Мощность около 50 EH/s, эффективность ~16 W/T. Проценты минимальны ($830/BTC). CEO Matt Schultz (с августа 2025 года) указал ориентир повышения хешрейта до ~60 EH/s при благоприятных условиях. Компания изучает диверсификацию поставщиков оборудования, чтобы снизить зависимость от Bitmain. Отдельных планов по AI/HPC пока не объявлено. RIOT (Riot Platforms) — Добыто: 1 324 BTC — Total cost: $170 366/BTC — Cash cost (до налога): $102 538/BTC Средний задействованный хешрейт — 31,5 EH/s. Кредиты ERCOT за demand response в IV кв. — $9,9 млн (за год $56,7 млн), что снизило электроэнергию до $49 196/BTC, фактически компенсируя затраты. SG&A — $31 534/BTC, SBC — $21 586/BTC. На 31 декабря — 17 722 BTC на балансе (более $1,5 млрд по цене периода). Фокус — проект Corsicana (1 ГВт), из них 600 МВт зарезервированы под AI; пока выручка IV кв. в основном от майнинга. CORZ (Core Scientific) — Добыто: 421 BTC — Total cost: $168 693/BTC — Cash cost: $110 282/BTC Хостинг выручка — $31,3 млн (39% общей, против $8,5 млн годом ранее). Self-mining выручка снизилась с $79,9 млн до $42,2 млн из‑за переаллокации мощности в HPC. SG&A — $47 510/BTC, SBC — $35 506/BTC (самые высокие), в том числе на фоне расходов из‑за несостоявшейся сделки с CoreWeave. Эффективность флота около 24,7 W/T; электроэнергия — $66 720/BTC. План по 590 МВт к началу 2027 года сохраняется (контракт $10,2 млрд на 12 лет). Компания пересмотрела отчётность 2024–2025 годов, сменила аудитора на KPMG и признала неэффективность внутренних контролей. D&A — $17 701/BTC (самое низкое значение, частично из‑за обесценений после пересмотра). WULF (TeraWulf) — Добыто: 262 BTC — Average cost: $471 841/BTC — Cash cost: $384 517/BTC CoinShares подчёркивает, что метрика на 1 BTC здесь некорректна для сравнения: компания фактически стала AI/HPC-инфраструктурным бизнесом при сокращающемся майнинге. В IV кв. параллельно с добычей получено $9,7 млн выручки от HPC-лизинга. Майнинговая выручка упала на 40% кв/кв до $26,1 млн. Доля HPC — 27% выручки IV кв. Total revenue за 2025 год — $168,5 млн, вклад HPC — $16,9 млн. Высокий all-in обусловлен процентами до $144 974/BTC (общий долг $5,7 млрд), SG&A $167 221/BTC и D&A $77 217/BTC. К концу 2025 года денежные резервы достигли $3,7 млрд. Законтрактовано 522 МВт под $12,8 млрд долгосрочной выручки. CIFR (Cipher Digital) — Добыто: 591 BTC — Total cost: $231 980/BTC — Cash cost: $103 516/BTC Высокая себестоимость связана с D&A $87 768/BTC (срок службы 3 года) и процентами $56 445/BTC. В ноябре 2025 CIFR выпустила $1,733 млрд старших обеспеченных нот под 7,125%, из‑за чего проценты в IV кв. выросли до $33,4 млн (против $3,2 млн за первые девять месяцев). Электроэнергия — $41 047/BTC (в Одессе PPA около $0,028/кВт·ч). SBC — $40 695/BTC, отражена в «Compensation and Benefits», а не в SG&A. Обесценения активов в анализ не включались. 20 февраля 2026 года компания переименована в Cipher Digital Inc. Проект HPC: Barber Lake 300 МВт (с Fortress) и соглашение с Fluidstack (поддержка Google), выручки пока нет. HUT (Hut 8 Corp.) — Добыто: 719 BTC — Total cost: $160 402/BTC — Cash cost: $50 332/BTC Показатели требуют нормализации из‑за разовых факторов. SBC — $48 527/BTC (максимум в секторе) из‑за выдачи 2,3 млн RSU/PSU CEO и CSO в ноябре 2025 года; в IV кв. SBC — $39,7 млн. G&A — $7 413/BTC занижены возвратом канадского HST на $17,8 млн; нормализованно ближе к ~$30 000/BTC. Проценты — $6 840/BTC при долге ~$411 млн (включая 15,25% TZRC, 9% Coinbase, 8% Coatue). Производство выросло за счёт установок Bitmain на Vega (14,86 EH/s). На балансе 15 679 BTC (~$1,37 млрд). Сложная структура (четыре сегмента, ABTC и внутригрупповые зачёты) затрудняет атрибуцию затрат. BTDR (Bitdeer Technologies Group) — Добыто: 1 673 BTC — Total cost: $118 188/BTC — Cash cost: $87 144/BTC Себестоимость конкурентна, но частично отражает IFRS и мультисегментность (продажи майнеров SEALMINER на $23,4 млн, HPC/AI выручка $2,3 млн). Электроэнергия выросла с $43/МВт·ч до $46/МВт·ч. В IV кв. компания сократила срок полезного использования оборудования: D&A в себестоимости self-mining удвоилась кв/кв (с $31,2 млн до $63,9 млн), что обрушило валовую маржу self-mining с 27,7% до 3,6% — эффект учётной политики, а не ухудшение операций. Проценты — $16 306/BTC при ~ $1 млрд конвертируемых нот и займах у связанных сторон. Стратегия собственных ASIC (SEALMINER A2 16,5 W/TH и A3 9,7 W/TH) снижает capex/TH против закупок у Bitmain. HIVE (HIVE Digital Technologies) — Добыто: 884 BTC — Total cost: $144 321/BTC — Cash cost: $75 274/BTC Фискальный III кв. завершился 31 декабря; добыча выросла благодаря Парагваю. Эффективность улучшилась с 21 W/T до 18,5 W/T. Электроэнергия — $65 368/BTC (высокая среди группы, если не считать WULF) из‑за учётных изменений: HIVE капитализировала $41,3 млн невозмещаемого НДС Парагвая в PP&E и списала $5,5 млн НДС по электроэнергии в opex, что подняло и D&A, и энергозатраты. SG&A — $9 054/BTC (одни из самых низких), SBC — $7 501/BTC. Проценты — $320/BTC, общий долг всего $13,8 млн. Введён объект Valenzuela 100 МВт; всего PPA с ANDE в Парагвае — 300 МВт. Указано условное обязательство по НДС около $79,2 млн (спор со Шведским налоговым агентством по дочерней Bikupa). Депозиты за оборудование оплачивались 2 079 BTC с опционами обратного выкупа. BITF (Bitfarms) Данные будут обновлены после публикации отчёта за IV квартал. VI. Акции майнеров и оценка рынка В IV кв. премия к оценке за AI/HPC продолжила расширяться. Компании с контрактами на HPC торгуются около 12,3x EV/NTM Sales против 5,9x у «чистых» майнеров. Падение BTC на 31% от исторического максимума ударило и по выручке, и по стоимости казначейских резервов. Дисконт CORZ после провала сделки контрастирует с премиями WULF, CIFR и HUT. Шорт-интерес остаётся повышенным: у MARA он составляет около 30% акций в обращении на момент подготовки отчёта. Отрасль всё заметнее делится на «инфраструктурные компании» (WULF, CORZ, CIFR, HUT) и «майнинговые компании» (MARA, CLSK, RIOT, HIVE). Устойчивость высоких AI-мультипликаторов будет зависеть от исполнения: не все объявленные проекты станут реально работающей инфраструктурой, а потребность в капитале остаётся крайне высокой. VII. I кв. 2026 и дальнейшие ориентиры 1) Восстановление hash price упирается в цену BTC. При BTC около $70 000 и hash price около $30/PH/день многие «средние» флоты близки к безубыточности. Цена ниже $70 000 способна ускорить капитуляцию майнеров, снижая сложность и помогая выжившим. 2) Развёртывание нового поколения. Bitmain S23 и SEALMINER A3 (эффективность ниже 10 J/TH) ожидаются к массовому внедрению в первом полугодии 2026 года, что расширит разрыв эффективности. 3) Точка перегиба AI/HPC-выручки. CORZ нацелена на полный ввод 590 МВт по проекту CoreWeave к началу 2027 года. Рынок будет смотреть, превращается ли «законтрактовано» в «выставлено к оплате», и достигаются ли маржи выше 85%. 4) Расхождение по левериджу как триггер M&A. Компании с сильной ликвидностью (например, HIVE и CLSK) могут стать покупателями, хотя CLSK также привлекла значимый объём конвертируемого долга ($1,15 млрд под 0%) для перехода к AI-инфраструктуре. 5) География и регулирование. США увеличивают долю, Парагвай и Эфиопия становятся новыми хабами. Проверки в Синьцзяне могут стимулировать миграцию мощностей за рубеж. Закон Техаса SB 6 (подписан в июне 2025) вводит новые требования к крупным нагрузкам майнинга и ЦОД в ERCOT, включая обязательную возможность удалённого отключения. 6) Консолидация. В 2026 году ожидается рост M&A-активности: разрыв между лидерами по эффективности (~15 W/T) и отстающими (выше ~25 W/T) делает покупку эффективных мощностей потенциально дешевле модернизации устаревших площадок. Приложение: методика — Знаменатель: объём BTC, добытых self-mining за квартал. — Коэффициент распределения: self-mining выручка / общая выручка; применяется к SG&A, D&A, SBC, процентам и налогам. — All-In Cost per BTC = расходы на электроэнергию (за вычетом компенсаций за ограничения) + SG&A (без SBC) + D&A + чистые проценты + налог на прибыль + SBC, распределённые пропорционально выручке от майнинга. — Cash Cost per BTC = операционные расходы (без D&A) + SG&A (без SBC) + чистые проценты + налог на прибыль, распределённые пропорционально. — Электроэнергия уменьшена на curtailment/demand response credits. — Исключены: обесценения активов, переоценки по справедливой стоимости и прочие неоперационные статьи (переоценка BTC, деривативы, затраты на стимулирование конверсии долга). — Единицы: если не указано иное, суммы приведены в тысячах долларов США; данные в иных валютах пересчитаны по среднему курсу за квартал.