รายงาน JPMorgan: วงจรขึ้นดอกเบี้ยโลกกลับมาอีกครั้ง แต่ตลาดหุ้นยังมี "กำไรบริษัท" เป็นตัวพยุง

ผู้เขียน: Rita นักลงทุนกังวลว่าวงจรคุมเข้มนโยบายการเงินรอบใหม่ทั่วโลกอาจกดดันตลาดหุ้นอย่างรุนแรง แต่ J.P. Morgan มองว่ากำไรของบริษัทจดทะเบียนยังเป็น "สมอยึด" ของตลาด โดยในรายงาน Global Market Strategy วันที่ 18 กันยายน 2026 ระบุว่า ธนาคารกลางในประเทศพัฒนาแล้วกำลังขยับไปสู่การคุมเข้มแบบสอดประสานมากขึ้น ญี่ปุ่นกลับมาขึ้นดอกเบี้ยอีกครั้ง เข้าร่วมกับธนาคารกลางยุโรป (ECB), ธนาคารกลางออสเตรเลีย (RBA), ธนาคารกลางนิวซีแลนด์ (RBNZ) และธนาคารกลางนอร์เวย์ (Norges Bank) ที่ทยอยปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยแล้ว ขณะที่ Riksbank และธนาคารกลางอังกฤษ (BoE) ถูกคาดว่าจะตามมาในช่วงปลายปีนี้ ส่วนธนาคารกลางแคนาดา (BoC) เป็นประเทศพัฒนาแล้วเพียงแห่งเดียวที่ยังคงดอกเบี้ยไว้ ฟาบิโอ บาสซี (Fabio Bassi) นักวิเคราะห์ของ JPMorgan ระบุว่า เจอโรม วอร์ช (Warsh) ประธานเฟด ย้ำความมุ่งมั่นด้านเสถียรภาพราคาในงานแถลงข่าว โดยไม่ได้ให้แนวทางล่วงหน้าเพิ่มเติม (forward guidance) จุดกึ่งกลางของ dot plot ชี้ว่าปีนี้ยังเหลือการขึ้นดอกเบี้ยอีก 1 ครั้ง และจะคงอัตราดอกเบี้ยในปี 2027 แต่มีกรรมการ 8 จาก 18 คนคาดว่าจะมีการขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติมในปีหน้า ขณะที่คาดว่าดอกเบี้ยจะถูกลดลงครั้งละ 25 bps ในปี 2028 และ 2029 และเฟดยกระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบายแบบเป็นกลาง (neutral policy rate) เป็น 3.25% JPMorgan คาดว่าเฟดจะขึ้นดอกเบี้ย 25 bps ในเดือนธันวาคม และหากภาพฐานเศรษฐกิจยังเป็นการเติบโตที่ทนทานพร้อมเงินเฟ้อที่ยืดเยื้อ ก็มีความเสี่ยงที่จะเกิดการขึ้นดอกเบี้ยครั้งที่ 3 ในช่วงต้นปี 2027 วงจรคุมเข้มแบบสอดประสานกลับมาเด่นชัด JPMorgan มองว่าการเคลื่อนไหวของเฟดเป็นการกลับลำจาก "insurance cut" ที่ทำไว้ปลายปี 2025 เพื่อรับมือแรงกดดันจากตลาดแรงงานที่อ่อนแอ ธนาคารเชื่อว่า OIS forward market สะท้อนราคาได้ค่อนข้างเหมาะสม และปรับเป้าหมายผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 2 ปี และ 10 ปี เป็น 4.70% และ 5.05% ตามลำดับ BoE คงดอกเบี้ยในสัปดาห์นี้ แต่ผู้กำหนดนโยบายเน้นว่ายังมีโอกาสคุมเข้มหากความขัดแย้งในตะวันออกกลางยืดเยื้อ JPMorgan คาดว่า BoE จะขึ้นดอกเบี้ย 25 bps ในเดือนพฤศจิกายน และขึ้นอีกครั้งในเดือนกุมภาพันธ์ปีหน้า ธนาคารกลางญี่ปุ่น (BoJ) ขึ้นดอกเบี้ย 25 bps โดยมีกรรมการ 2 รายโหวตค้าน JPMorgan คาดว่า BoJ จะขึ้นอีก 25 bps ในเดือนธันวาคม สำหรับ ECB JPMorgan คาดว่าจะขึ้นดอกเบี้ยในเดือนธันวาคม และขึ้นอีกครั้งในเดือนมีนาคม 2027 ขณะที่ตลาดประเมินไว้ราว 70 bps ของการคุมเข้มในช่วงเวลาเดียวกัน ตลาดหุ้นยังยึดโยงกับกำไรบริษัท แกนหลักของมุมมอง JPMorgan คือ หากวงจรขึ้นดอกเบี้ยครั้งนี้ยังอยู่ในระดับ "ตื้น" หุ้นจะถูกขับเคลื่อนด้วยกำไรเป็นหลัก และผลกระทบจากอัตราดอกเบี้ยจะจำกัด กรณีฐานคือการย้อนกลับเล็กน้อยจากการลดดอกเบี้ยเชิงประกันของปีก่อน ตลาดสินทรัพย์เสี่ยงยังรับมือได้ ความเสี่ยงสำคัญอยู่ที่เส้นอัตราผลตอบแทน (yield curve) จะเริ่มสะท้อนวงจรขึ้นดอกเบี้ยที่กว้างขึ้นหรือไม่ และอัตราผลตอบแทนระยะยาวจะปรับขึ้นแรงเพียงใด โดยตามรูปแบบในอดีตระยะยาว พบความสัมพันธ์แบบตัวยูคว่ำระหว่างผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปี กับค่า P/E ของดัชนี S&P 500 และจุดเปลี่ยนขึ้นกับฉากทัศน์การเติบโตกำไร ประมาณการ consensus ของกำไรต่อหุ้นล่วงหน้า (forward EPS) ยังสะท้อนการเติบโตมากกว่า 20% และ S&P 500 ซื้อขายที่ราว 18 เท่าของ EPS ปี 2027 หากการเติบโตดังกล่าวเกิดขึ้นจริง สถิติในอดีตชี้ว่า P/E ยังมีโอกาสทรงตัวได้ ทำให้หุ้นอาจทนต่อผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปีที่เข้าใกล้ 6% ได้ J.P. Morgan ระบุว่า ผลกระทบพื้นฐานโดยตรงจากดอกเบี้ยที่สูงขึ้นจะค่อยเป็นค่อยไป เพราะหนี้บริษัทส่วนใหญ่เป็นอัตราคงที่และมีอายุนาน ปัจจัยลบช่วงหลังถูกชดเชยบางส่วนด้วยกำไรที่ดีขึ้นของหุ้นกลุ่มการเงิน และผลตอบแทนที่สูงขึ้นจากเงินสดจำนวนมากของบริษัทขนาดใหญ่ ช่องทางรองที่ควรจับตาคือ เงื่อนไขการเงินที่ตึงขึ้นอาจเริ่มชะลอวัฏจักรการลงทุน AI (capex) เล็กน้อยหรือไม่ และดอกเบี้ยที่สูงขึ้นกำลังขยายความแตกต่างด้านการใช้จ่ายระหว่างกลุ่มรายได้ต่าง ๆ หรือไม่ ภาพรวมทำให้ควรเน้นคุณภาพงบดุลและความยืดหยุ่นของมาร์จิ้น มากกว่าสมมติว่าแรงกระแทกจากดอกเบี้ยจะกระจายเท่ากันทุกธุรกิจ หุ้นเทคใหญ่เด่นเมื่อดอกเบี้ยขึ้น JPMorgan วิเคราะห์ค่าเบตาของกลุ่มอุตสาหกรรมใน S&P 500 เทียบกับ SOFR อายุ 1 ปี ในช่วง 1 เดือนที่ผ่านมา พบว่า Communication Services มีเบตา +6% และ R² 56%, Information Technology มีเบตา +3% และ R² 14%, และ Energy มีเบตา +7% และ R² 52% สามกลุ่มนี้ทำผลงานดีกว่าดัชนีในช่วงดอกเบี้ยขาขึ้น Healthcare มีเบตา 8% แต่ยัง outperform ด้วยคุณลักษณะเชิงรับ (defensive) ขณะที่ Industrials มีเบตา 13% และ R² 75% และ Real Estate มีเบตา 9% และ R² 80% เป็นกลุ่มที่อ่อนไหวต่อดอกเบี้ยและทำผลงานด้อยที่สุด หุ้นขนาดเล็ก (small caps) มีเบตา 8% และ R² 81% และ underperform ดัชนีหุ้นขนาดใหญ่ 3.4% ส่วนหุ้นขนาดใหญ่ (large caps) มีเบตาใกล้ศูนย์ จึงค่อนข้างไม่ไวต่อการเคลื่อนไหวของดอกเบี้ย JPMorgan ย้ำมุมมองเชิงบวกต่อหุ้นขนาดใหญ่ หุ้นเทคโนโลยี และกลุ่มสื่อสาร ราคาน้ำมันไม่น่าจะยืนเหนือ 100 ดอลลาร์ได้ยาว ความตึงเครียดในตะวันออกกลางดันราคา Brent ขึ้นสู่ 100–110 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล สูงกว่ากรอบ 75–100 ดอลลาร์ต่อบาร์เรลที่ทรงตัวมาตั้งแต่ปลายเดือนพฤษภาคม J.P. Morgan มองว่า แม้ในกรณีความขัดแย้ง "ถาวร" ในตะวันออกกลาง ราคา Brent ก็ยังไม่น่าจะซื้อขายเหนือ 100 ดอลลาร์ได้อย่างยั่งยืน แรงกระแทกด้านอุปทานถูกหักล้างไปมากด้วยส่วนเกินก่อนสงคราม อุปทานส่วนเพิ่ม และสต็อก โดยกลไกสมดุลสำคัญคือการทำลายอุปสงค์ (demand destruction) จากราคาผลิตภัณฑ์กลั่นที่สูงขึ้น ทีมกลยุทธ์สินค้าโภคภัณฑ์ของ J.P. Morgan ระบุว่า ขณะนี้ไม่เหลือกรณีฐานที่ชัดเจนเกี่ยวกับการยุติความขัดแย้งที่เกี่ยวข้องกับอิหร่าน แม้จะเห็นว่าเกณฑ์ความทนต่อความเจ็บปวดทางเศรษฐกิจของสหรัฐถูกทะลุแล้ว แต่เส้นทางออกยังไม่ชัด รายงานระบุว่าราคา Brent สูงกว่ามูลค่ายุติธรรมโดยประมาณราว 90 ดอลลาร์ สะท้อนว่า risk premium อยู่ในระดับสอดคล้องกับความกังวลเรื่องการสูญเสียอุปทานเพิ่มเติม ซัมมิตจีน-สหรัฐมีนัยเชิงสัญลักษณ์สูง J.P. Morgan ระบุว่า ประธานาธิบดีจีนคาดจะเยือนวอชิงตันวันที่ 23–25 กันยายน เพื่อร่วมซัมมิตครั้งที่สองของปีนี้กับประธานาธิบดีทรัมป์ ความสัมพันธ์เปลี่ยนจากข้อพิพาทภาษีไปสู่ความขัดแย้งด้านการค้าและเทคโนโลยีที่กว้างขึ้น การคว่ำบาตรที่เพิ่มขึ้น การแยกห่วงโซ่อุปทาน และแรงตึงเครียดด้านความมั่นคงพลังงาน การเยือนมีน้ำหนักเชิงสัญลักษณ์สูง แต่ข้อสรุปเชิงสาระมีเพดานจำกัด กรณีฐานของ JPMorgan คือการประนีประนอมเชิงยุทธศาสตร์ภายใต้ "managed decoupling" ไม่ใช่ข้อตกลงใหญ่แบบ "grand bargain" นักลงทุนเริ่มระวังว่าซัมมิตอาจขยายไปสู่การแลกเปลี่ยนเชิงธุรกรรม เช่น การผ่อนคลายการค้าโดยเชื่อมกับการลดระดับความตึงเครียดในตะวันออกกลาง และ/หรือความร่วมมือด้านความมั่นคงทางทะเลเพื่อแลกกับการผ่อนปรนมาตรการการค้าบางส่วน หากเกิดขึ้นจริง อาจช่วยลดแรงกดดันเชิงวัฏจักรโลกชั่วคราว ผ่านการลด geopolitical risk premium และหนุนความเชื่อมั่น JPMorgan ให้น้ำหนักหุ้นและตลาดเกิดใหม่มากกว่าตลาด J.P. Morgan ยังคงมุมมองเชิงบวกต่อหุ้นโลก โดยคาดว่าหุ้นขนาดใหญ่ หุ้นเติบโตคุณภาพสูง และกลุ่มเทคโนโลยีจะเป็นผู้นำการปรับขึ้นท่ามกลางการขึ้นดอกเบี้ยของเฟด การขึ้นดอกเบี้ยที่จำกัดและวัฏจักรเศรษฐกิจที่ยังทนทานอาจหนุนการปรับขึ้นในวงกว้าง ด้านตราสารหนี้ JPMorgan มองว่าผลตอบแทนช่วงสั้นของสหรัฐและเยอรมนีค่อนข้าง "ถูก" เมื่อเทียบกับกรอบอ้างอิงของธนาคารกลาง แต่ยอมรับว่าตลาดยังคงสะท้อนความเป็นไปได้ของการขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติม ด้าน FX การปรับราคาใหม่ของคาดการณ์เฟด และถ้อยแถลงเชิงเหยี่ยวของวอร์ช หนุนดอลลาร์แข็งค่า โดย JPMorgan มองว่าดอลลาร์ยังมีโอกาสปรับขึ้นต่อเมื่อเทียบกับสกุลเงินประเทศพัฒนาแล้ว สำหรับตลาดเกิดใหม่ JPMorgan ให้น้ำหนักมากกว่าตลาดในสกุลเงินตลาดเกิดใหม่ และคงมุมมองเป็นกลางต่ออัตราดอกเบี้ย ส่วนเครดิต มองว่าเป็นสินทรัพย์ที่ทนทานที่สุดต่อการขึ้นดอกเบี้ยของเฟด โดยชอบ investment grade มากกว่า high yield ในเครดิตยุโรป แม้วงจรคุมเข้มทั่วโลกจะกลับมาเปิดอีกครั้ง แต่ JPMorgan เชื่อว่าวงจรนี้จะตื้น คำถามคือ หากข้อมูลเงินเฟ้อสูงกว่าคาดอย่างต่อเนื่องจนบีบให้เฟดต้องเปลี่ยนจากการคุมเข้มแบบตื้นไปสู่แบบเร่งรัด "สมอยึดจากกำไร" ของตลาดหุ้นจะยังรับไหวหรือไม่ ข้อจำกัดความรับผิดชอบ บทความนี้เป็นการรวบรวมและตีความโดย Chaoxiang Research จากรายงานวิจัยของโบรกเกอร์ต่างประเทศ (J.P. Morgan, 18 กันยายน 2026) ร่วมกับข้อมูลตลาดที่เปิดเผยต่อสาธารณะ การจัดอันดับ ราคาเป้าหมาย ประมาณการกำไร และดุลยพินิจที่อ้างถึงเป็นมุมมองของนักวิเคราะห์ของสถาบันนั้น ๆ เท่านั้น ไม่สะท้อนมุมมองของ Chaoxiang Research และไม่ถือเป็นคำแนะนำการลงทุน ตลาดมีความเสี่ยง โปรดตัดสินใจด้วยตนเอง บทความนี้ไม่ควรใช้เป็นฐานในการซื้อหรือขายหลักทรัพย์ใด ๆ